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美国次贷危机对我国宏观经济管理的借鉴

作者：李雁海

来源：《经济师》2010年第03期

摘 要:文章通过对美国次贷危机发生的机理和对我国影响的分析,得出了对于我国宏观经济管理的一些借鉴:长期的低利率也有风险;对待外部冲击要有一般均衡的概念,而不仅仅是局部均衡的概念;消灭经济金融中的“正反馈”或者自我加强机制,建立“负反馈”或者自我稳定机制。 关键词:次贷危机 宏观经济 管理 中图分类号:F830文献标识码:A 文章编号:1004-4914(2010)03-199-02 一、引言

2007年8月在美国爆发的次贷危机很快就波及到了全世界,对各国造成了巨大的直接、间接的损失,也需要我们不断地对其进行分析总结,提高我们的认识能力,对宏观经济的管理能力,防患于未然,以史为鉴。

当金融市场不能为储蓄者和有生产机会的人们之间融通资金的严重时候,金融危机就产生了,金融市场不能有效运作的结果就是经济活动严重萎缩,产出减少。一般认为引发金融危机的因素有:{1}利率提高,股票市场下跌,未预见的价格总水平下降,不确定性增加,银行恐慌。 从这次次贷危机引发的直接原因来看,李翀(2007)认为美国次级抵押贷款危机是美国房产市场泡沫破灭的结果,泡沫产生的原因是利率较低,美国住房抵押贷款的条件放宽。{2}刘克崮(2007)认为引发次贷危机从内因上看是次贷产品和机制存在缺陷,外因上看是房地产走弱、利率持续上调。{3}

进一步对房地产泡沫的形成原因分析,邱兆祥(2008)认为,在接近饱和的市场上,提升利润空间成为贷款机构发放次级贷款和争夺高风险客户的直接动因;次级贷款的证券化诱发了贷款机构的道德风险,而建立在信用评分技术基础之上的自动核贷系统大幅度降低了贷款成本,为扩大高风险贷款提供了技术条件。这构成了美国次贷危机爆发的初始原因。{4}王东风(2009)认为,货币政策变动对金融部门和实体部门的影响严重不对称。相对实体部门,在一段时期的宽松货币政策环境下,金融部门表现出来的繁荣程度更大,其表现是流动性过剩日渐显现;一旦实施紧缩的货币政策,金融部门表现出来的萧条程度也更大。在美国,宽松货币政策所导致的流动性过剩表现为房地产市场泡沫。{5}

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从政治经济学的角度,吴宣恭(2009)认为美国试图以扩大信贷消费去缓解生产扩大与消费能力相对缩小的矛盾,加速了房地产和金融泡沫的发展。但是这个矛盾只是暂时由泡沫遮掩着,经过长期的积累、发酵终于爆发危机。{6}

美国次贷危机对我国的影响,一方面是影响不大论:李翀(2007)认为危机将会波及我国,但是它对我国经济的启示大于它对我国经济的不利影响。刘克崮(2007)认为危机对国内金融市场影响处于可控范围,对中国实体经济影响有限;一方面是影响很大论:徐慧(2009)强调了美国次贷危机通过外贸对中国的影响,认为持续多年的贸易顺差,为我国带来大量的外汇储备,也成为我们抵御外来金融危机和经济冲击的坚强后盾,然而昔日顺差的优势,成为这次危机影响中国对外贸易和经济发展的软肋。{7}进一步地,陈华(2009)指出了危机国际传染的贸易渠道、金融渠道、心理渠道等三个传导渠道。{8}

对于美国次贷危机,我国现有的研究主要集中在危机爆发的原因和影响上,其中对我国有益的经验教训还未真正充分挖掘,本文着重从宏观经济管理的角度提出我国应该从危机中得到的教训与借鉴。 二、理论分析

1.危机中发生了什么。美国次贷危机爆发过程、机制以及对我国的影响主要有三个部分:一是造成房价虚高和房价下跌的原理;二是美国国内危机爆发到美国GDP下降的原理和过程;三是对我国的影响等。具体过程原理如图1所示。 2.关键在哪里。

(1)次贷危机的起源。一般认为次贷危机起源于美国房价下跌,次级贷款通过证券化和杠杆交易不断放大,并且出售给全世界,造成巨大的虚拟交易,达到百万亿美元,泡沫巨大;更深层地看危机起源于美国的货币政策:长期的低利率、过于宽松的信贷条件过度刺激了房屋的投资与消费需求,致使房价虚高。一旦利率提高,投资、消费的成本加大,房价大幅下跌成为必然。 另一方面,过于宽松的货币政策造成的流动性过剩,过剩的流动性不仅吹大了房地产泡沫,而且吹大了股市泡沫,滋生了金融衍生产品的泛滥,在M3的统计口径上货币供应量激增,反过来又促进了房地产更加繁荣和通胀加速。

从经济理论上看,从1929年大危机以来,凯恩斯主义成为主流经济学,政府干预成为对付危机的利器,至今都发挥了巨大作用。这种政府主导的刺激经济的手段原本是对市场机制的完善与补充,但是频繁地干预本身就破坏了市场的均衡,在政治的导向下具有偏向“过热”的倾向,长期加大财政支出和宽松货币政策就是这样的结果。

(2)经济金融中的“正反馈”或者自我加强机制是推动危机不断恶化的主要原因。这些机制主要有:“债务—紧缩”、“去杠杆化”和贸易保护。“债务—紧缩”是指物价水平的下跌导致公司债务加重导致公司净值下降,公司净值下降进一步导致物价水平的下跌的自我加强机制;“去杠杆化”

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是指证券市场的价格下跌导致银行资本损失,由于巴塞尔协议的资本金充足率的要求,银行资本损失进一步刺激银行抛售证券降低杠杆率,这样促使证券市场进一步下跌的自我加强机制。这种金融市场的自我加强机制是美国次贷危机不断加重的重要内在机制,也是金融市场不稳定的重要原因。贸易保护也具有这种特点,如果一国采取了贸易保护主义政策必然招致他国的报复,循环往复进而发生贸易战,贸易保护经常发生于危机期间,但是对于危机的缓解有害而无利。 金融机构的行为一般具有顺经济周期的特征,比如经济繁荣时期银行放贷积极性高涨,危机来临时风险加大银行又减少放贷的情况;比如上市公司经济繁荣时期融资加大,投资加速,危机来临股市下跌时融资减少,投资减缓。这也属于一种正向的自我加强机制。

这种正向的自我加强机制放大了经济波动的幅度,使整个经济金融体系更加不稳定。在危机中,这种机制更加加深了危机的危害,使大众产生恐慌,造成了经济金融体系加速崩溃。 3.美国次贷危机爆发后引起全球的经济衰退,并且互相影响,不断加强。由于我国实行资本管制,金融市场尚未完全放开,国内金融机构对海外金融市场的投资参与程度不高,因此,次贷危机对我国金融体系的直接影响十分有限。但在经济全球化的今天,我国经济也难以独善其身,特别是我国外贸依存度不断提高,货物贸易尤其是出口贸易首当其冲的受到负面影响。

实际上,首先美国的次贷危机造成美国的消费和投资减少,GDP降低;这样影响到对他国对美国的出口,从而降低他国的GDP。所有其他国家的GDP下降必然影响到我国,造成我国对几乎所有国家的对外出口下降。同样,进口也是出现大幅下降。2008年第四季度,美国GDP同比下降3.8%,日本同比下降12.7%,中国同比增长6.8%,增幅大幅回落。 三、结论与对策

1.长期的低利率也有风险,宽松的货币政策除了通胀还有资产泡沫的副作用:根据“IS—LM”模型,较低的利率对应较高的收入(产出),相应地高就业率;但是长期的低利率也打击了储蓄,对长期经济增长不利,这是美国低储蓄高消费的一个重要原因;资产泡沫的破裂必然对经济带来严重损害。

2.消灭经济金融中的“正反馈”或者自我加强机制,建立“负反馈”或者自我稳定机制。金融市场缺乏像财政政策中诸如社会保障、累进税率、农产品价格保护等“自动稳定器”,金融市场也要建立这样的稳定机制。

3.对待外部冲击要有一般均衡的概念,而不仅仅是局部均衡的概念。危机爆发后,我们的注意力仅仅停留在美国危机对中国的出口和投资的影响上,没有从全球的角度去看这个问题,觉得问题不大。实际上,美国次贷危机对他国的影响(他国的GDP增长减速)也进一步影响到我国对他国的出口,造成了我国对外出口总体的急速下跌,范围扩大了很多,很多专家在这个问题上出现了误判。这是个很深刻的教训。