内容发布更新时间 : 2024/6/26 18:40:14星期一 下面是文章的全部内容请认真阅读。

股票期权合成期货与沪深 300 股指期货套利问题研究

摘要：本文使用上证 50ETF 期权合成 50ETF 期货，做空沪深 300 股指期货的同时做多股票期权合成期货进行组合套利，并分析组合套利策略的收益和风险。本文先对股指期货期现套利和合成期货期现套利分别进行实证分析，发现两个市场的套利机会均较少，且股指期货升水较高，合成期货升水较低。因此本文考虑结合股指期货市场和股票期权市场，当股指期货升水较高时，在股指期货市场上做空股指期货，而当合成期货升水较低时，在股票期权市场上做多股票期权合成期货，基于价格收敛性赚取两个期货之间价差。实证结果表明该策略收益较高。此外对策略风险进行分析，发现组合策略的资金占用可控制在 50%以内且风险较小，若将资金全部使用，即加到两倍杠杆，该策略可以获得双倍的收益率。

关键词：沪深 300 股指期货；上证 50ETF 合成期货；期货套利

Research on Stock Option Synthetic Futures and CSI Index Futures Arbitrage Abstract：The paper builds a portfolio arbitrage strategy by selling HS300 stock index futures meanwhile buying Shanghai Stock 50ETF option synthetic futures, and analyses the strategy’s return and risk.Firstly, the paper does empirical research on futures-spot arbitrage of CSI index futures and 50ETF option synthetic futures individually. The result shows that there is little arbitrage opportunities in this two markets. Besides, the index futures have more premium than synthetic futures. Thus, the paper builds the strategy that selling index futures and buying the synthetic future when their premium differs much. Based on the price convergence principle, the strategy will obtain the spread between two kinds of futures. The empirical research shows that this strategy can get high return. Besides,the paper analyses the risk of strategy and finds that there is little risk when the occupied capital is controlled below fifty percent. So if all capital is used, which means that we increase to two times lever to the strategy, the strategy can get double returns.

Keywords: CSI index futures; 50ETF synthetic futures; futures arbitrage 一、引言

（一）研究背景和意义 1.股指期货市场发展

股指期货是当代资本市场发展到一定阶段之后必然会衍生出来的金融衍生产品。20 世纪70 年代左右，受石油危机影响，全球各资本市场上出现许多不稳定的因素，股票价格波动剧烈，投资者急需一种可以进行资产套保、对冲股价波动的金融工具。在此背景下，第一张股指期货合约在美国堪萨斯期货交易所诞生，即于1982 年2 月24 日上市的价值线综合指数期货。1986年，第一张以异地股票价格指数作为标的的期货合约在新加坡问世。

股指期货的发展并不一帆风顺。1987年股市出现危机，法国兴业银行和英国巴林银行相继倒闭，人们归因于股指期货，是其加剧了金融市场的风险。在2008年金融危机中，股指期货发挥了其规避风险的功能，平稳股市波动。此后股指期货成交量迅速增加，在金融衍生品中发挥重要的作用。目前股指期货交易成为市场上最具活力的衍生品品种之一。

2010年4月16日，沪深300股指期货合约在中国金融期货交易所正式挂牌上市。与股票不同，股指期货作为可以T+0交易并能卖空的金融衍生品，为资本市场提供了全新的对冲工具和杠杆交易工具，具有里程碑的意义。

股指期货具有价格发现的功能，有助于稳定市场波动，为股票市场提供内在的稳定机制。作为一种风险管理工具，股指期货具有风险规避的功能，通过套期保值规避现货风险，领导证券市场往健康的方向发展。

2.ETF期权市场发展

1998年11月，第一只ETF期权在原美国股票交易所（American Stock Exchange，AMEX，后被NYSE Euronext收购，现为NYSE Amex Equities）上市交易，其标的为MidCap SPDRs。尽管ETF期权的发展时间尚短，但却受到了衍生品市场上各类投资者的青睐，已成为当前国际衍生品市场上最受瞩目的明星。

自1973年芝加哥期权交易所推出个股期权的买权之后，股权类期权产品取得了高速发展，而在股权类期权产品中，近十年来发展最引人注目的莫过于ETF期权。根据OCC（Options Clearing Corp.）的统计数据显示，ETF期权的交易规模在2000-2010年里增长幅度达到8800%，其2011年的增长幅度也超过30%，速度位居所有主要期权类衍生产品之首。

表1 全球衍生品市场主要品种交易规模表

各主要品种名称2013年交易规模（百万手）同比增长率2013/2012同比增

长率2012/2011同比增长率2011/2010

股票期权3966 3.10% -1.80% -0.50% 股票期货951 -6.50% -8.20% -4.40% 股指期权2927 -21.70% -39.60% 14.50% 股指期货2254 4.70% -14.10% 8.20% ETF期权1458 10.10% -20.30% 32.90% 股权类总计11557 -4.30% -21% 9.40% 利率期权518 -7.30% -19.70% 1.40% 利率期货2453 3.50% -16.40% 7.90% 利率类总计2970 1.50% -17.00% 6.60% 商品期权170 -4.80% 3.10% NA 商品期货3102 22.30% -1.70% NA 商品类总计3272 20.50% -1.10% NA

数据来源：中投证券整理，WFE （World Federation of Exchanges） 图 1：2013年全球股权类衍生品市场规模分布

上述数据表明，2012年ETF期权交易活跃程度受整个衍生品市场成交大幅萎缩影响出现了10余年来首次下滑。2013年，ETF期权交易规模增长率在股权类衍生品中一枝独秀。从2011至2013年，ETF期权的市场份额逐步增加，为其迅速增长发展奠定基础。 根据美国期货业协会（Futures Industry Association，FIA）统计，2013年成交最活跃的20大股权类期货期权合约中，ETF期权合约占据4位。

经证监会批准，2015年2月9日，中国首个股票期权试点产品——上证50ETF期权在上海证券交易所正式上市。从此，中国资本市场进入了股票期权时代，标志着中国金融衍生品市场的改革与国际化迈上一个新台阶。从全世界期权的发展情况来看，中国期权市场面临着不可多得的发展机遇和非常广阔的发展前景。

作为国内首个期权品种，上证50ETF期权以华夏上证50ETF为标的证券。股票期权是由证券交易所统一制定的标准化合约，买方有权在将来特定时间按照特定价格买入或卖出约定股票或ETF。也就是说，投资者无论看多或看空股市，都可通过买入50ETF认购期权或认沽期权，实现杠杆交易。