内容发布更新时间 : 2024/4/30 18:20:27星期一 下面是文章的全部内容请认真阅读。

（转）大卫·斯文森《金融市场》公开课程客座演讲记录

来源：耶鲁大学《金融市场》公开课程客座演讲记录

让我从一个相对具有争议的话题开始。投资管理业务当剥离种种表象追溯到其本质时，其实非常简单。为什么这么说呢？如果我们今天在这里分组，把你们分成四人，五人或六人的小组，让你们讨论在长期投资组合的管理中真正重要的是什么。我想所有的小组都会得出非常相似的结论。如果进行长线投资且存在股权偏好，那么从长期看，股票是上涨的。罗伯特·希勒的朋友杰瑞米·西格尔有一本著作，标题很简单《长期股票投资》。你们都知道，该书是指定阅读的书目。另一个需要讨论的话题是分散投资很重要。事实上，任何一个读过金融基础教材的人，任何一个以正常思维来考虑投资问题的人，都知道分散投资是投资管理的一条重要的基本原则。事实上，哈里·马科维茨就把分散投资喻为“免费的午餐”。我们都学过经济学入门课程，知道世界上没有免费的午餐这回事。但马科维茨称分散投资是免费的午餐，给定回报率，可以降低风险，给定风险水平，可以提高回报率。听上去不错。相当简单，是吧？两个原则，长期投资中的股权偏好以及分散投资。

希勒在介绍中提到，我1985年刚来耶鲁时，已经在华尔街待了六年，完全没有任何投资组合管理的经验。我觉得那样也挺厉害的。那时我

在耶鲁，要管理上十亿美元的投资组合。在当时，那是一笔巨款，而我却没有任何投资组合管理经验，我该怎么做？一种我认为比较实际的做法就是关注周围的人在干什么。于是我观察了各个大学是如何进行资产配置的。结论是19世纪80年代中期的捐赠资产，50%用于普通股投资，40%用于美国国债和美元现金投资，10%用于其他投资。我观察和思考，发现其中并无玄机。你将半数资产投资于单一类别美国普通股，另外40%投资于债券和现金，于是90%的投资都在本国的有价证券中，仅10%用于比如不动产，风险投资或私募股权投资。这一块几乎对投资回报没有什么作用。抛开惯常思维和传统做法，我们在耶鲁开创了一条新路。一条我认为从根本上改变了机构投资管理方式的新路。几年前，我写了《机构投资的创新之路》一书。我用这个大胆的标题，原因是我们已经从传统模式，即50%股票，40%债券和现金转变为更加倾向股权投资导向和更加多样化的投资模式。

今天我想讲的就是，我们如何从传统模式转变为所谓的耶鲁模式。我想要通过讨论可用的投资工具来讲述这个过程。这些工具是相同的，不论是对机构投资者还是对个人投资者。由此来讲讲我们如何应用这些工具以及这些工具怎么发展成现在的投资组合。这些工具是资产配置，市场时机选择和证券选择。

首先，资产配置主要是指你的投资组合包括哪些资产以及每种资产所占的比例。第二，市场时机选择涉及偏离长期资产配置的短期操作。

第三，证券选择说的是如何管理每个单独的资产类别。你是应该持有整个市场的投资组合，指数化资产，获取与市场一致的回报率？还是积极管理每项资产，力求获得市场平均水平以上的回报率以及风险调整后的超额收益？

让我们从第一点资产配置开始。

我认为，人尽皆知，资产配置是投资者可用的工具中最重要的工具。事实上，我们普遍相信资产配置是最重要的工具，以至有人得出结论：资产配置是最重要的工具已经算是一条金融学定理了。事实上，资产配置的核心地位还称不上是金融学定理，但它确实已不仅仅是对我们行为的描述。耶鲁现在的资产已经与1985年开始时的十亿美元不可同日而语。昨天上午我拿到的估算报告称我们的资产已达225亿美元。如果我今天早上下课后回到办公室，把耶鲁的225亿美元全部投资于谷歌股票。资产配置在这种情况下对耶鲁的回报率就没有多少影响了。事实上，在这种情况下，证券选择将决定回报率。谷歌股票在从买入到卖出这一段时间里的走势，将决定耶鲁的回报率。或者，如果我回到办公室，把耶鲁的225亿美元投资于即日平仓的债券期货。在这种情况下，证券选择不会影响回报率，资产配置也不会影响回报率。回报率仅仅取决于我选择买卖期货的市场时机的能力。当然，这两种做法我都不会选。我不会用耶鲁的全部资产买谷歌股票。我也不会用耶鲁的全部资产买债券期货。一方面是因为，这对我个人不利。